Seit Jahren eilt die Beteiligungsbranche von einem Rekord zum nächsten. So haben Finanzinvestoren laut Private Equity Trend Report 2019 der Wirtschaftsprüfungs- und Beratungsgesellschaft PwC im vergangenen Jahr europäische Unternehmen im Gesamtwert von rund 262 Milliarden Euro erworben oder verkauft – die höchste Summe seit 2007.
„Auf den ersten Blick könnte man meinen, die europäische Beteiligungsindustrie sei frei von Sorgen“, sagt Steve Roberts, Leiter Private Equity bei PwC in Deutschland. Die Wirklichkeit aber sehe anders aus – und das liege nicht allein an der sich eintrübenden Konjunktur. „Die Wirtschaftsdaten sind das eine“, so Roberts. „Gleichzeitig hat die Branche in den letzten Jahren stark von rechnerischen Effekten profitiert, die sich nun in ihr Gegenteil verkehren könnten.“
Verkaufsaufschläge in den letzten Jahren explodiert
Der Grund dafür liegt in der sogenannten „Multiple Arbitrage“, also der Differenz zwischen dem Kauf- und dem Verkaufsaufschlag. Ein Beispiel: Wird ein Unternehmen für das Sechsfache dessen, was es vor Abzug von Steuern, Zins- und Abschreibungskosten erwirtschaftet, verkauft, sprechen Investoren von einem „Multiple von 6x Ebitda.“ Wird dasselbe Unternehmen später zum Achteinhalbfachen des Gewinns verkauft, so liegt der Wert bei „8,5x Ebitda“. Für den Investor ergibt sich daraus eine Multiple Arbitrage von 2,5x Ebitda.
Wie eine neue PwC-Analyse auf Basis von Preqin-Daten nun zeigt, ist die durchschnittliche Multiple Arbitrage in der europäischen Private-Equity-Industrie in den letzten Jahren steil angestiegen: Lag die Differenz zwischen Kauf- und Verkaufsaufschlag 2015 noch bei 0,3x Ebitda, so betrug der Wert 2016 bereits das 0,8-Fache. Wiederum ein Jahr später waren es dann schon 1,4x, und 2018 schnellte die Differenz schließlich auf spektakuläre 2,4x in die Höhe. In konkreten Zahlen ausgedrückt: Im vorigen Jahr lag der durchschnittliche Verkaufswert europäischer Private-Equity-Beteiligungen beim 10,9-Fachen des Ebitda. Erworben hatten die Finanzinvestoren dieselben Unternehmen einst für das 8,5-Fache.
Arbitrageeffekt droht sich nun ins Gegenteil zu verkehren
In Zeiten von langsamer steigenden oder gar stagnierenden Verkaufspreisen sinkt die Multiple Arbitrage zwangsläufig, da sich Private-Equity-Gesellschaften von Unternehmen trennen müssen, die sie bereits zu vergleichsweise hohen Preisen erworben haben. Dieser Effekt droht drastisch auszufallen: Schon in diesem Jahr könnte die Multiple Arbitrage von 2,4x auf nahezu null sinken. Für 2020 prognostiziert die PwC-Analyse zwar noch einmal eine Erholung auf 0,7x – spätestens danach dürfte die positive Entwicklung der zurückliegenden Jahre jedoch endgültig ins Gegenteil umschlagen. Für 2021 und 2022 geht das Beratungsunternehmen von einer durchschnittlichen Multiple Arbitrage von minus 0,3x beziehungsweise minus 0,4x aus, bevor es danach sogar auf minus 1,2x Ebitda hinuntergehen könnte.
„Die Rahmenbedingungen für Private Equity werden sich in den nächsten Jahren spürbar verändern. Wichtig ist, dass sich die Fonds jetzt darauf vorbereiten.“ Steve Roberts, Leiter Private Equity bei PwC Deutschland
Wie Private-Equity-Fonds der Arbitrage-Falle entkommen
Doch welche Optionen bleiben, um in Zeiten dauerhaft niedriger Zinsen und stagnierender Preise Renditen zu erwirtschaften? „Investoren müssen in Zukunft noch deutlich tiefer in die Industrien ihrer Portfoliounternehmen einsteigen“, meint Roberts. Denn gerade die Digitalisierung biete derzeit viele Ansatzpunkte für ein Engagement. „Die Entwicklung neuer Geschäftsmodelle, Forschung und Entwicklung, aber auch die Erschließung neuer Märkte und Kundensegmente – das alles erfordert hohe Investitionen.
(Pressemitteilung PwC vom 28.08.2019)
