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12.12.2023

Power Purchase Agreements – die finanzielle Attraktivität richtig bewerten

Autokonzerne auf der Überholspur

David Schindler

"PPAs bieten durch lange Vertragslaufzeiten aus Sicht des Projektentwicklers Finanzierungssicherheit. Für die Stromabnehmer ermöglichen PPAs die Absicherung gegen steigende Strompreise", erklärt David Schindler im Interview.

Power Purchase Agreements (PPAs) erfreuen sich stetig wachsender Popularität. Aufgrund der häufig langen Vertragslaufzeiten von zehn bis zwanzig Jahren und der mit der Stromerzeugung aus erneuerbaren Energien verbundenen Unsicherheit bestehen wesentliche Herausforderungen im Rahmen der Beschaffung von PPAs. David Schindler, Senior Manager Risk Advisory bei der Deloitte GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft in Düsseldorf, hebt in dem Kontext Aspekte der Bewertung und des Risikomanagements hervor.

CF: Herr Schindler, was genau sind PPAs und welche Vorteile bieten diese für Unternehmen?

Schindler: Grüne Power Purchase Agreements (PPAs) sind individuell verhandelbare Verträge, die sich auf die produzierte Strommenge aus regenerativen Energien beziehen. Generell wird zwischen physischen PPAs mit tatsächlicher Stromlieferung und sogenannten virtuellen PPAs (vPPAs) unterschieden, die üblicherweise als Contract-for-Difference (CfD) ausgestaltet sind und finanziell ausgeglichen werden. Beide Varianten beinhalten den Transfer der aus den Erzeugungsanlagen generierten Herkunftsnachweisen. Die Vertragslaufzeiten betragen meist zehn bis zwanzig Jahre, um aus Sicht des Projektentwicklers Finanzierungssicherheit zu erreichen. Für die Stromabnehmer ermöglichen PPAs den angesprochenen Bezug von Herkunftsnachweisen sowie üblicherweise die Absicherung gegen steigende Strompreise. VPPAs bieten zudem den Vorteil, dass sich die vertragsgegenständliche Erzeugungsanlage nicht in räumlicher Nähe zum Verbraucher befinden muss.

CF: Wer sich so lange bindet, muss im Vorfeld sicher gründlich recherchieren. Wie läuft ein PPA-Beschaffungsprozess typischerweise ab?

Schindler: Mit der strategischen Entscheidung, auf grüne Energien umzustellen, gelangen PPAs im Rahmen der Umsetzungsplanung meist schnell auf das Radar von Industrieunternehmen. Dann ist ein Prozess zu definieren, der einen erfolgreichen PPA-Abschluss ermöglicht.

Dafür ist zunächst das Ziel und die Risikoeinstellung des Abnehmers zu definieren. Ich muss mir im Klaren sein, welche Wirkung der PPA entfalten soll und – ebenso wichtig – welche nicht. In der Praxis sehen wir sehr unterschiedliche Kenntnisse über die Wert- und Risikokomponenten eines PPA zwischen den Unternehmen und zwischen den Stakeholdern innerhalb eines Unternehmens. Daher ist es wichtig, ein gemeinsames Verständnis zu schaffen. Wenn die Zielstruktur des PPAs definiert ist, kann diese an die Stromerzeuger kommuniziert und passende Angebote eingeholt werden. Das reduziert den Aufwand und verkürzt den Beschaffungsprozess.

CF: Dennoch müssen die ganzen Angebote dann geprüft und beurteilt werden. Wie geht man am besten vor?

Schindler: Natürlich entsteht hier Aufwand. Liegen die Angebote erst einmal vor, sind im Rahmen der wirtschaftlichen Analyse alle Wert- und Risikotreiber zu identifizieren. Bei der finanziellen Bewertung können diese anhand von Szenarien untersucht werden, um zu beurteilen, in welchen Fällen der Vertrag für mich vorteilhaft ist, und in welchen nicht. Anhand der ermittelten Barwerte kann somit die finanzielle Attraktivität eines PPA beurteilt werden. Im Beschaffungsprozess ist die Frage zu klären: Erfüllt der PPA den angedachten Zweck und bin ich bereit, die Risiken zu tragen, wenn diese sich materialisieren? Zudem sollte auch die künftige bilanzielle Abbildung des PPA im Beschaffungsprozess und der Vertragsausgestaltung berücksichtigt werden.

CF: Wie lässt sich der Wert eines PPA ermitteln und welche Faktoren beeinflussen diesen?

Schindler: Für PPAs mit Fixpreis erfolgt die Barwertberechnung grundsätzlich anhand des klassischen Discounted Cashflow-Modells. Wesentliche Faktoren für die Bewertung sind die Schätzung des erwarteten Volumens, die erwarteten Capture-Preise sowie das Ausfallrisiko der Vertragsparteien.

Das erwartete Volumen wird i.d.R. aus Produktionsgutachten, die von Industrieexperten erstellt werden, abgeleitet. Produktionsgutachten sind technische Bewertungen von erneuerbaren Energieprojekten, die auf detaillierten Analysen der Standortbedingungen und Anlageneigenschaften basieren. Die Analyse historischer Wetterdaten und -muster kann Hinweise liefern, ob die geschätzten Volumina sowie die Annahmen zum Produktionsprofil plausibel sind.

Ähnliches gilt für Capture-Preise, die ebenfalls von Industrieexperten für die dem PPA zugrundeliegenden Marktlokation bezogen werden können. Die Erwartung hinsichtlich der Entwicklung von Capture-Preisen wird dabei auf Basis der langfristigen Erwartungen zu Stromangebot und -nachfrage unter Berücksichtigung der Ausbaupfade für erneuerbare Energien abgeschätzt.

Zu beachten ist, dass Strommärkte nur im kurzfristigen Bereich von ein bis zwei Jahren als im engeren Sinne liquide eingestuft werden können, die Vertragslaufzeiten allerdings zehn Jahre und mehr betragen. In diesem Fall sprechen wir von einem unvollständigen Markt, d.h. der faire Wert, dem der PPA-Preis entsprechen sollte, kann nicht eindeutig bestimmt werden. Um sich dem Wert anzunähern, werden die am Markt verfügbaren Informationen mit Strom- und Capture-Preisen aus Fundamentalmodellen ergänzt.

CF: Was sind die genannten Capture-Preise und warum sind sie für die finanzielle Rentabilität von Projekten wichtig?

Schindler: Capture-Preise sind die produktionsgewichteten Preise, die über einen bestimmten Zeitraum für die Einspeisung erneuerbarer Energien erzielt werden, und sind daher wesentlich für die finanzielle Rentabilität des Projekts. Für Produktionsprofile aus Wind- und Solarkraft liegen die Capture-Preise aufgrund der niedrigen Grenzkosten und der Merit-Order für fast alle Perioden unterhalb des Preises eines entsprechenden Baseload-Profils. Schwankungen bei den langfristigen Strom-Forward-Preisen und Capture-Preisen beeinflussen den Fair Value von PPAs erheblich. Deshalb kommt den Schätzungen der zukünftigen Capture-Preisen eine erhebliche Bedeutung zu. Wie sich diese in der Zukunft entwickeln werden, hängt von einer Vielzahl von Faktoren ab, zum Beispiel von dem erwarteten Ausbau erneuerbarer Energiequellen und damit dem Produktionsmix, makroökonomischen Bedingungen, also der Nachfrage in Folge steigender Elektrifizierung sowie neuen technischen Entwicklungen.

CF: Nun gibt es ja auch einen „Kannibalisierungseffekt“ bei den PPAs. Wie beeinflusst dieser Effekt den Wert von pay-as-produced PPAs?

Schindler: In einem pay-as-produced PPA wird die stündlich eingespeiste Strommenge – oder ein Prozentteil davon – an den Abnehmer verkauft, welche üblicherweise negativ mit dem erzielbaren Preis korreliert ist. Das heißt, dass bei aus Produktionssicht günstigen Wetterlagen, z.B. an einem windigen und sonnigen Tag, die verstärkte Einspeisung durch erneuerbare Energien zu einem Preisdruck am Markt führt – das ist der Kannibalisierungseffekt. Die Ausprägung des Kannibalisierungseffekts einer Marktlokation wird durch die oben beschriebenen Capture-Preise der jeweiligen Produktionstechnologie wiedergegeben.

CF: Wie werden Marktszenarien und Preiserwartungen bei der Bewertung von PPAs berücksichtigt?

Schindler: Da gibt es verschiedene Optionen. Die Unsicherheit der zukünftigen Strompreisentwicklung kann anhand von Szenarioanalysen und mittels stochastischer Ansätze modelliert und analysiert werden. Szenarioanalysen geben einen Aufschluss über die mögliche Wertentwicklung unter unterschiedlichen Annahmen, ohne eine Aussage über die Eintrittswahrscheinlichkeit zu treffen. Hier spielen Industrieexperten eine wichtige Rolle, die mit ihren Modellen Strom-Forward- und Capture-Preise für unterschiedliche Szenarien berechnen. Diese umfassen i.d.R. Variationen in den Preisen fossiler Energieträger, die nach wie vor das Strompreisniveau bestimmen, sowie unterschiedliche Ausbaupfade für erneuerbare Energien, Wetterszenarien und Annahmen zur Nachfrage. Meist kommt die gängige Betrachtung von mindestens drei Szenarien, Base Case sowie Best und Worst Case zum Einsatz.

CF: Sind stochastischen Modelle einfacher umzusetzen?

Schindler: Keineswegs. Bei der stochastischen Modellierung besteht die Herausforderung, dass notwendige Parameter aufgrund der Illiquidität am Markt nicht aus Marktpreisen berechnet werden können, sondern aus historischen Daten geschätzt werden müssen. Dabei stellt sich mit Blick auf den sich stark wandelnden Strommarkt die Frage der Repräsentativität.

Die Unsicherheit hinsichtlich der erzeugten Strommengen kann z.B. über die Quantile, also der Bandbreite der erwarteten Stromproduktion, in der Szenarioanalyse berücksichtigt werden.

Üblicherweise beeinflusst die aktuelle Marktlage auch die Erwartung hinsichtlich der langfristigen Strompreisentwicklung. Kurzfristige Anstiege der Preise und der Volatilität können sich entsprechend auf die PPA-Preise durchschlagen. Daher ist das „Market Timing“ ein Aspekt, der bei der Beschaffung von PPAs bedacht werden sollte.

CF: Welche Rolle spielt das Kontrahentenrisiko? Und wie kann es gemindert werden?

Schindler: Das Kontrahentenrisiko kann aufgrund der langen Vertragslaufzeiten und volatilen Energiemärkte erheblich sein. Da das Erfüllungsrisiko meist aufgrund der vertraglich vereinbarten monatlichen Zahlungen beschränkt ist, liegt der Fokus auf dem Wiedereindeckungsrisiko. Daher werden seitens der PPA-Anbieter i.d.R. potenzielle Abnehmer mit einer sehr guten Bonität präferiert. Zudem werden üblicherweise Instrumente zur Reduzierung des Ausfallrisikos wie Garantien und Sicherheiten im PPA-Vertrag festgelegt. PPA-Abnehmer sollten daher rechtzeitig im Beschaffungsprozess nicht nur das Ausfallrisiko der Gegenpartei betrachten, sondern sich auch mit dem eigenen Ausfallrisiko und der Möglichkeiten zur Risikoreduzierung beschäftigen, um als Abnehmer attraktiver zu werden und ggf. bessere Konditionen zu erzielen.

Das verbleibende erwartete Ausfallrisiko ist dann als Bewertungsanpassungen in Form von Credit Value Adjustments (CVA) und Debt Value Adjustments (DVA) im Fair Value zu berücksichtigen.

CF: Was versteht man unter dem Basisrisiko?

Schindler: Das Basisrisiko entsteht aus den unterschiedlichen Preisreferenzen, bei einem vPPA zum Beispiel besteht für den Anbieter das Risiko, dass sich die Zahlungen aus dem vPPA und dem am Markt physisch verkauften Strom nicht exakt ausgleichen. Für den Abnehmer besteht wiederum das Risiko, dass die Zahlungen aus dem vPPA den physischen Stromeinkauf nicht vollständig absichern. Das Basisrisiko steigt insbesondere dann, wenn die Erzeugungsanlage sich in einer anderen Marktlokation befindet. Z.B. wenn ein deutsches Industrieunternehmen den Strom in Deutschland verbraucht, das vPPA sich aufgrund einer spanischen Erzeugungsanlage jedoch auf die spanisches Preisreferenz bezieht. Dies ist auch bei der Ermittlung der Effektivität für das Hedge-Accounting zu berücksichtigen.

CF: Welche Maßnahmen empfehlen Sie, damit Unternehmen Entscheidungen über PPAs treffen können?

Schindler: Ein Unternehmen sollte sich frühzeitig, vor der Ansprache potenzieller Anbieter, mit dem PPA-Markt und der Funktionsweise unterschiedlicher PPA-Strukturen auseinandersetzen. Das heißt, PPAs nicht nur als Produkt zu verstehen, sondern sich über die Auswirkungen unterschiedlicher Marktentwicklungen im Klaren zu sein. Die Vertragskomponenten der PPA-Angebote sind anhand eines strukturierten Vorgehens, z.B. mithilfe eines Kriterienkatalogs, zu analysieren und zu bewerten. Nur dann ist ein Unternehmen in der Lage zu beurteilen, mit welchen PPA-Strukturen das angestrebte Ziel erreicht wird, und welcher Vertrag die besten Konditionen bietet.

CF: Vielen Dank für das Interview!

Das Interview führte Viola C. Didier, RES JURA Redaktionsbüro


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